投資の認知バイアス：判断の根拠を読む4つの視点

投資の認知バイアスは、根拠の読み方から考える

投資の認知バイアスを学ぶときは、「自分は冷静か」だけでなく、何を根拠に、どこまで確かだと判断したのかを見てみましょう。同じニュースでも、注目した部分や比較の基準によって受け止め方が変わります。ここで扱うのは、勝つための精神力ではなく、主張と根拠を分けて読むための考え方です。

この記事では、損失回避、過信、確証バイアス、直近の結果や少ない事例からの判断という4つの論点を選びます。投資心理のすべてを網羅するものではありません。用語を知るだけで自分の心理を診断したり、取引の適否や将来の利益を決めたりすることはできません。

Investor.govが2014年6月16日に公表した解説は、2010年の米国議会図書館による研究レビューをもとに、米国の投資家に関する9つの行動を紹介しています。頻繁な売買、利益の出た投資を先に売る傾向、過去の成績への注目などが含まれます。以下の4論点は、その9項目をそのまま抜き出した一覧ではありません。

行動の名前より、何を比較したかを確かめる

売った、保有し続けた、予想を変えた。どの行動にも複数の理由があり得ます。結果や行動だけに名前を付けず、その前にどんな判断があったのかを分けて考えます。

損失回避には、利益と損失を測る基準がある

プロスペクト理論でいう損失回避は、基準点からの損失を、それに対応する利益より重く評価することに関わります。架空の例として、現在の残高を基準に、10単位減る場合と10単位増える場合を比べます。変化の大きさは同じです。減少を増加より重く受け止めるか、というのがここでの問いです。これは選択の指示でも、読者の好みを測る検査でもありません。

KahnemanとTverskyの1979年の論文は、不確実な選択を説明する記述的な理論を提示しました。2020年の多国間追試では、検証した選択パターンは広く支持された一方、国の間や同じ個人の中にも違いがありました。「損失は必ず利益の2倍つらい」という一律の係数を示すものではありません。

損失回避とリスク回避も別です。確実な結果と不確実な選択肢のどちらを好むかは、同額の利益と損失の重みとは異なる比較です。また、利益の出た投資を先に売り、損失の出た投資を持ち続ける傾向は、処分効果（ディスポジション効果）と呼ばれます。回復を望む気持ちや含み損のある投資を持つ行動だけでは、損失回避とは断定できません。税金や新しい情報など、別の理由も考えられます。

過信の3つの意味を分ける

「自信がありすぎる」という表現だけでは、何を比べているのかが曖昧です。MooreとHealyの2008年の研究は、過信を3つの意味に分けています。

課題の難しさによって、これらの判断は変わり得ます。自信が足りない方向に評価がずれる課題もあります。強い口調や楽観的な予測だけを見て、その人が過信しているとは判断できません。

BarberとOdeanの2000年の研究は、1990年代の米国のあるディスカウント・ブローカーにおける普通株の口座を調べました。売買と費用控除後の成績の関係は、過信を扱うモデルと整合的でした。ただし、読者の心理を無作為化実験で検証したものではありません。売買回数だけで過信を診断したり、将来の収益率を予測したりはできません。

賛成する証拠にも、別の説明がないかを見る

主張を支持する材料を探すこと自体が、間違いなのではありません。同じ材料が複数の説明に合うことが問題になります。「このニュースは予想通りだ」で止めず、ほかの説明と区別するには何が必要かを考えます。

Wasonの1960年の規則発見実験では、仮説に合う事例だけを確かめていると、誤った仮説が残る可能性が示されました。これは小規模な実験課題であり、投資収益の研究ではありません。ここで役立つのは、「どんな観察なら説明の不十分さが分かるか」という問いです。

反対意見なら何でも同じ重みで扱えばよいわけではありません。出所が不明なうわさと、裏付けのある報告は区別します。複数の記事が同じ発表を引用しているなら、記事が多いことは独立した裏付けが多いことを意味しません。情報の出所と、その証拠が同じ主張を確かめているかを確認します。

直近の情報と、事例の少なさは別の問題

直近の情報を重く見ること、最近の傾向が続くと考えること、少数の事例を全体の代表と考えることは、区別が必要です。重なる場合はあっても、同じ判断ではありません。新しい情報が事情を変えることもあるため、「最近のニュースは無視する」という結論にはなりません。

GreenwoodとShleiferの2014年の分析では、過去の米国の投資家調査に表れた予想と、それ以前の株式リターンに正の相関がありました。回答された予想は、モデルに基づく期待リターンとも異なっていました。この調査系列についての結果であり、ある読者の偏りや、次に相場が反転することの証明ではありません。

TverskyとKahnemanの1971年の論文は、研究上の判断に関する質問票を通じ、少ない標本の代表性や再現性への過度な信頼を扱いました。取引を何回すれば実力が証明できるか、という共通の最低回数を示したものではありません。

新しい決算が出たなら、企業についての見方を変える理由になり得ます。一方、都合のよい期間だけを選んだ結果なら、別の説明が必要です。情報が新しいか、比較可能か、同じ出所を繰り返していないかを確かめます。好結果の連続だけで仕組みの改善は証明できず、悪い結果が続いたから次は良い結果になるともいえません。

判断した時点の根拠と、その後の結果を残す

以下は、企業についての情報を読むための架空の記録です。実在する企業の予測や売買の推奨ではありません。主張、支持する材料、別の説明、不確かさを分けて置くための例であり、利益を増やす効果が検証された手法ではありません。

見直すときは、元の文と当時入手できた材料に戻ります。比較の基準が変わったなら、元の主張を黙って書き換えるのではなく、その変化を記録します。この表は情報整理の補助です。偏りをなくす効果、利益の改善、商品の適合性を示す証拠ではありません。

売買が利益になったかどうかと、当時の根拠が十分だったかどうかも別です。計算そのものを確かめる場合は、関連ガイドのリスクリワード比や期待値の説明を参照してください。

よくある疑問

不安や後悔を感じたら、認知バイアスがあるのですか？

感情や一度の行動だけでは、判断が生じた理由は分かりません。この記事の用語は、読者の心理状態を診断するものではありません。心の治療や、気持ちを整えれば利益が出るという説明でもありません。

記録を付ければ、利益が増えるのでしょうか？

この記事では、その効果は確認していません。記録は主張、根拠、不確かさ、後の結果を整理するためのものです。引用した研究は、この表を使うことで利益が増えたり、損失を取り戻せたりすることを示していません。

何回の結果があれば、方法の有効性を証明できますか？

すべてに当てはまる回数はありません。何を確かめるか、事例をどう選んだか、結果のばらつきや条件の変化によって異なります。件数が増えても、選び方の偏りが自動的になくなるわけではありません。

直近のニュースを重く見ない方がよいのですか？

新しく、判断に関係する証拠なら、見方を変える理由になります。事情の変化を受けて判断を更新することと、最近の並びだけから今後を決めることを分けます。連続した結果だけで、継続も反転も決まりません。

出典と適用範囲

米国の2014年の投資家向け解説、過去の米国の口座・調査データ、実験課題をもとに説明しています。対象者、時期、研究方法が異なるため、個人の診断や現在の日本の投資家全体への結論には使えません。各出典に参照範囲を記載しています。記録例は架空で、利益を増やす効果の証拠ではありません。

1. Investor Bulletin: Behavioral Patterns of U.S. Investors
2. Behavioral Patterns and Pitfalls of U.S. Investors
3. Prospect Theory: An Analysis of Decision under Risk
4. Replicating patterns of prospect theory for decision under risk
5. The Trouble With Overconfidence
6. Trading Is Hazardous to Your Wealth: The Common Stock Investment Performance of Individual Investors
7. On the Failure to Eliminate Hypotheses in a Conceptual Task
8. Belief in the law of small numbers
9. Expectations of Returns and Expected Returns